Sovereign Pricing: Wie Staatsanleihen bewerten?

Die Bewertung von Staatsanleihen ist widersprüchlich. Einerseits soll der Zins das Risiko widerspiegeln, ob der emittieren Staat die Zinszahlungen un die Rückzahlung der Anleihe leisten kann: wirtschafttliche Schwäche und politische Instabilität können Indizien sein, dass Zahlungen ganz oder teilweise ausfallen.
Andererseits kann man mit Credit Default SWAPs (CDS) das Risiko absichern und damit über die Kosten den Zins beeinflussen.

Der Euro wird durch Nachbar-Währungen (ein wenig) gestützt


Zur Grafik: Je weniger Einheiten der Fremdwährung (resp. Milli-gramm Gold) für einen Euro eingetauscht werden können, desto stärker ist diese Währung. Die Kurse wurden teilweise multipliziert, um ihre relative Entwicklung zum Euro synchron darstellen zu können. In der Abbildung wurden die Abweichungen der DKR zum Soll um das fünffache verstärkt, m sie besser sichbar zu machen.

Die dänische Krone darf seit 1999 im Rahmen des Wechselkurs-mechanismus II (ERM II) zum verabredeten Kurs von 7,46038 Kronen (dünne rote Linie) um  2,25 Prozent schwanken. Das wären rund 7,29 bis 7,63. Die tatsächliche Schwankung in den letzten 10 Jahren lag zwischen 7,42 und 7,48 DKR – resp. um nur rund 0,5 Prozent. Was zunächst wie eine finanztechnische Abmachung aussieht („mechanism"), bedeutet de facto, dass bis auf wenige Ausnahmen immer wieder eine stärkere Krone auf den vereinbarten Kurs gedrückt wurde, also ein - kleiner - Beitrag zur Stärkung des Euro geleistet wurde. Dazu wurde Kronen „gedruck", um damit Euro kaufen zu können.

"Wahrer Wert" oder Fair Value - Rückfall in alte Denkmuster

In den 60er Jahren wurde der Wert eines Unternehmens diskutiert. Der Autor dieses Blogs fragte in einem paper**: "...Den meisten Abhandlungen wie den Methoden liegt die Vorstellung vom "wahren Wert" zugrunde. Muß nicht diese Vorstellung, nach der ein - fester - Wert den Wirtschaftsgütern wie eine Eigenschaft anhaftet (auch objektiver Wert), überprüft werden? - Nach Wolfram Engels*(später Kronberger Kreis, Wirtschaftswoche) hängt so (eher) der Wert eines Unternehmens oder eines Wirtschaftsgutes grundsätzlich von dem Entscheidungsfeld ab in dem bewertet wurde..." (auch subjektiver Wert)

Heute würden wir sagen, der wirtschaftliche Wert hängt in der Marktwirtschaft von der Marktsituation ab. Die Idee, den Wert mithilfe einer stochastischen Differenzial-Gleichung zu bestimmen, wäre uns wahrscheinlich nicht gekommen.

Referenzen:
*Wolfram Engels , "Betriebswirtschaftliche Bewertungslehre im Lichte der Entscheidungstheorie", Köln und Opladen, 1962, Seiten 35, 46, 105ff.
**Gerhard Schroeder, "Die Ermittlung des Geschäftswertes und seine Verbuchung", BWL Übungsarbeit bei Prof. Dr. Wolfgang Lücke, GA, SS 1963, S. 18

Käufer von Optionen bestimmen ihre Erwartungen selbst!

Das Beispiel soll zeigen, das die Bewertung von Optionen oder allgemein Derivaten rein theoretisch auf Basis der Annahme normalverteilter Renditen und ohne individuelle, fundierte Analysen der Bezugsnotierung erfolgt. Die Erwartungen von Optionskäufern werden durch die komplexe Black-Scholes-Formel „verwertet“ und nur in einer schlichten linearen Gleichunug abgeschwächt reflektiert.
Der dabei verwendete, sogenannte Fair Value Wert ist in den internationalen Bilanzstandard IAS 39, IFRS 9 und 13 EU-weit verbindlich festgeschrieben. Da die Bewertung primär durch die Emittenten oder durch sie beauftragte Marketmaker erfolgt, haben diese bei der Wahl der Parameter wie Volatilität und Zins erheblich Gestaltungsspielraum. Es handelt sich um ein Beispiel für „mathematical nonsens“. Das Formelwerk ist mathematisch reizvoll – allein, es beschreibt nicht die Realität. Der Einfluß der Volatilität, der wichtigsten Stellgröße, auf den Wert ist ökonomisch nicht plausibel. The swell doesn't change the depth of the sea. Der Wellengang ändert nicht die Meerestiefe.

Rätselhafte DAX-Optionen II

Aus dem zweiten Sample sind deutlich schwächere Zukunftserwartungen ablesen. An der Börse-Stuttgart waren am 22. Februar unter den Umsatzspitzenreitern mehr DAX-Puts als Calls (15 vs 11). Das und die jeweils investierten Summen zeigen "Sentiments" für die DAX-Aktien an. Die Grafik versucht wieder den Prognoseansatz, der in den OS-Notierungen steckt zu veranschaulichen. Grün ist profitabel für Call-OS, violett für Put-OS. Bei Kursverläufen im weißen Bereich gehen OS leer aus, ihr Kaufpreis geht verloren.

Am 26. Febr. 2013 lagen die Erwartungen - trotz der schwierigen Wahlresultate in Italien für 2014 schon wieder bei rund 7200 bis 7300. Eine angenäherte „implizite" Volatilität lag mit 16,31 Prozent höher als am 10. und 22. Februar.

Wird die Option mit einer Basis nahe am Tageskurs emittiert, ist die Kurs-Prognose besser. 

Die Übereinstimmung der Optionspreise mit den berechneten Fair Values hat nichts mit dem Erlös zu tun, den Optionen bei Fälligkeit erzielen oder nicht erzielen. Langzeitanalysen von Vergangenheitsdaten („backtesting") haben ergeben, dass die Fair Values selten mit dem erhofften Ergebnis auch nur ungefähr übereinstimmen. Fair Values bauen auf statistischen Erwartungswerten auf. Damit werden einer Skala - die Länge hängt von der Volatilität ab -, die der DAX nach der Laufzeit einnehmen könnte, lognormalverteilte Wahrscheinlichkeiten zugeordnet und daraus ein gewichteter Mittelwert gebildet. Landen kann der Kurs jedoch nur ein einer Skalenposition.

Rätselhafte DAX-Optionen

An der Börse-Stuttgart waren am 8. Februar unter den Umsatzspitzenreitern 20 DAX-Optionsscheine (OS) aufgeführt.   
Die OS beziehen auf ein Hunderstel der DAX-Notierung, am Freitag also um 76,53 (Euro). Sie werden an der Publikumsbörse – retail – gehandelt. Institutionelle Marktteilnehmer handeln mit Optionen, die sich auf den vollen Wert beziehen an der Terminbörse – wholesale. Die Notierungen stehen hier nur den Institutionellen respektive gegen Gebühren zur Verfügung. Obwohl der DAX-Index zunächst nur eine Ziffer ist, kann man ihn als Basis für Optionen – wie für die OS - als Betrag in Euro betrachten, als eine virtuelle „DAX-Aktie".

Helmut Schmidts Parteitagsrede - ein Kommentar

 von Volker Dahlgrün

Den Inhalt der Rede am 4. Dez. 2011 grob kannte ich aus der Presse. Der Inhalt entspricht auch dem Bild, das ich von Schmidt, insbesondere seit der Lektüre seines Buches „Außer Dienst" vor ein paar Jahren, habe. Vorweg sage ich, daß ich den Mann schätze. Aber ich gewann in den letzten ein, zwei Jahren den Eindruck, daß er in der Beobachtung seiner Umwelt stehen geblieben war.

Irgendwann hatte er sich über Staatsmänner in Europa ausgelassen.